發表時間： 2024-04-15 10:38:54
作者： 石油化工設備維護與檢修網
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1、煉化裝備：“脫鉤”油價，化工行業發展帶來新需求
煉化設備市場主要由下游的煉油及化工行業驅動。煉油化工設備包括靜置設備、 機械設備、工藝管道以及自控儀表等，其中靜置設備和機械設備是煉化設備主體， 靜置設備包括熱交換器、化工專用爐等，機械設備包括壓縮機、電機、泵等。煉 化設備的下游主要是煉油和化工兩大行業，此外還可以應用于冶金、核能等領域。
2010年至今共出現三次煉化企業加大資本開支的時期：2010-2012 年：煉化領域資本開支與油價息息相關。隨著“進一步擴大內需、 促進經濟平穩較快增長的十項措施”穩步落地，2010年初煉化終端需求底部復蘇，帶動煉化領域資本開支增長，此后直到2012年，油價持續維持在 100 美元/桶以上，侵蝕煉化利潤空間，煉化景氣邊際回落，中石油、中石化在煉化領域的資本開支在 2013年開始減少，煉油化工設備相關公司的收入于2014 年明顯減少。
2017-2020 年：民營大煉化時代開啟，煉化領域資本開支與油價相關性逐漸 減弱。2015 年國家發改委發布《石化產業規劃布局方案》，提出重點建設七 大石化產業基地。同年，《關于進口原油使用管理有關問題的通知》及《關于 原油加工企業申請非國營貿易進口資格有關工作的通知》發布，國家放開原 油進口使用權及原油進口資質，民營資本開始大量進入煉化行業。同時，2016 年油價觸底后，開啟新一輪上升周期。油價的上漲疊加國家政策目標的推動， 煉化領域投資于 2017 年大幅改善，幾大民營煉化項目快速落地，煉油化工設 備相關公司的收入顯著回升。2018 年底油價下跌，2019 年全年油價在中低位 震蕩，但煉化領域資本開支仍保持了較高的增速。
煉化能力（千桶/天）及占比（%，右軸）
2020 年至今：煉油行業資本開支下滑，煉化、化工行業資本開支持續增長。2020 年以來，全球受到疫情沖擊，油價在 2020 年 3 月見底，2020 年全年均維持在低位，但 2020 年煉化領域資本開支仍略有增長。此后隨著疫情的逐步 好轉以及海內外經濟復蘇，油價逐漸回升。同時，在成品油需求放緩以及國 家碳達峰、碳中和政策的約束下，煉油行業加速產能優化調整，“降油增化” 的戰略促進下游新材料、精細化工產品的多元化發展，化工行業的資本開支維持高位，帶動石化設備相關公司的收入持續增長。
通過復盤，我們發現 2017 年之前油價與煉化領域資本開支的相關性較強，油價的 上漲或下跌通常伴隨著煉化領域資本開支的增加或減少。2017 年之后油價經歷了 幾輪震蕩，但得益于國家政策對煉化一體化等方向的推動，煉化領域資本開支持續保持增長，與油價的相關性有所降低。同時，雖然近兩年成品油產能增速趨緩， 煉油行業的資本開支有所下降，但國家層面提出的“降油增化”戰略推動了新材料、 精細化工產品的發展，煉化、化工行業的資本開支持續提升。
2、“減油增化”“新材料”產業趨勢帶動石化化工鏈資本開支上行
石油煉化產業涵蓋了石油開采、煉制、基本有機化工、高分子合成、高分子合成材料成型等五大產業鏈流程。通過上游的石油勘探、開采、儲運行業，原油被源 源不斷地送至中游煉制加工環節，經由煉制、裂解等一系列工序對原油進行煉制 加工，將原油轉化為基本有機化工原料。而基本有機化工原料可進一步生產數以千計的有機化工中間體、合成材料及精細化工 品。通過高分子合成技術，上述化工品可聚合成為合成樹脂、合成橡膠等高分子 聚合物，并最終通過材料成型技術的處理后產出塑料、纖維、橡膠制品以及各類粘合劑和涂料產品。伴隨著化工領域的技術革新，石油化工原料下游的新材料產品開始逐漸發力，產品附加值不斷提升。
中國地方煉廠加工能力（億噸/年）與平均規模（萬噸/年，右軸）
2.1、環保、安全要求趨嚴，石化行業產能整合、煉化一體步伐加快
（1）碳達峰指標迫近，龍頭企業加快石油煉化產能布局。碳達峰目標迫近，政策明確煉油規模上限。國務院印發的《2030 年前碳達峰行動 方案》中提出，為推動我國石化行業碳達峰，嚴控新增煉能指標，到 2025 年，國內原油一次加工能力應控制在 10 億噸以內，同時主要產品產能利用率提升至 80% 以上。在中國經濟增速換擋以及“雙碳”戰略持續推行的背景下，我國石油煉化行業現有煉能已接近上限。
“十四五”期間大煉化項目“扎堆”，龍頭企業加快產能布局。隨著“碳達峰”目標臨 近，“十五五”期間新增煉油產能審批趨嚴。同時，為達成“雙碳”建設目標，淘汰小 型落后產能政策的執行力度更為嚴格，為大型石化企業提供了一定產能擴張空間。因此，近年來大煉化企業紛紛進行產能建設，搶占煉化產能指標。按照“十三五” 對大煉化項目的審批和實際建設情況，2023 年及以后還有 1 億噸/年左右的大煉化產能在建或規劃中，“十四五”期間將出現一波石油煉化產能投產高峰。
（2）小型地煉產能過剩，石化行業呈現集中化發展趨勢。2011-2021 年我國煉能穩步增長，煉油產能過剩格局逐漸凸顯。據 OPEC，全球煉 油廠產能在 2011-2021 年間從 0.94 億桶/日增長至 1.02 億桶/日，年均復合增速為 0.8%。其中，我國煉油產能從 2011 年的 1230 萬桶/天增長至 2021 年的 1646 萬桶 /天，年均復合增速為 2.96%。據中國石油和化學工業聯合會，2022 年我國煉油總產能達到 9.2 億噸/年，首次躍居世界第一。此外，我國在 2015 年首次實現全年成 品油凈出口，凈出口額達 621 萬噸，并迅速增長至 2019 年的 3631 萬噸，2015-2019 年復合增速達 55.5%。在成品油年凈出口量維持在 3000 萬噸以上高位的同時，2022 年上半年我國煉油裝置產能利用率僅 71%左右，遠低于 90%的全球均值，產能過剩格局凸顯。
我國乙烯產能情況
煉油行業“大而不強”，小型地煉產能占比高。我國石油煉化行業發展存在“大而不 強”的問題，煉廠數量眾多但單廠規模有限。據華經產業研究院，2022 年我國地方煉廠整體加工能力為 2.18 億噸/年，約占全國總原油加工能力 1/4 左右，但截至 2022 年底，我國地方煉廠平均原油加工能力僅為 546 萬噸/年，低于 650 萬噸/年 的全球煉廠單廠產能平均值。根據卓然股份招股說明書，煉油生產規模經濟特點顯著，生產規模直接決定生產成本、資源利用率和市場競爭力。研究表明，建設 l 座 1000 萬噸/年煉油廠和分別 建設 2 座 500 萬噸/年煉油廠相比，可節約投資 20%左右。1000 萬噸/年煉油廠與 500 萬噸/年煉油廠相比，生產運行費用可降低 15%左右，勞動生產率可提高 21% 以上。煉油生產的規模化使得副產品加工利用也具有經濟性，有利于提高副產品的綜合利用程度和企業經濟效益。
（3）安全生產關注度提高，“化工入園”帶動石化企業資本開支。“化工入園”助力安全生產，帶動石化企業資本開支。隨著我國石油化學工業迅速 發展，安全規范問題逐漸成為行業關注焦點。早在 2008 年國家就提出“新的化工建設項目必須進入產業集中區或化工園區，逐步推動現有化工企業進區入園”。通過“化工入園”引導化工產業集聚和規范化發展，有利于促進石化行業安全綠色發 展，同時加速淘汰落后產能、助力地方產業升級。工信部、發改委等六部門在《關 于“十四五”推動石化化工行業高質量發展的指導意見》中提出，2025 年前，我國城鎮人口密集區危險化學品生產企業搬遷改造任務應全面完成，形成 70 個左右具 有競爭優勢的化工園區。屆時，化工園區產值應占行業總產值 70%以上。
2.2、基礎化工品供需結構錯配，石化行業現“降油增化”浪潮
我國石化行業煉化一體化程度偏低，產品結構失衡。長期以來，我國能源消費需求水平較高，煉廠產品結構以成品油為主，化工原料產能較少。然而，在碳中和、碳達峰等環保目標催化下，化石燃料整體需求的下降已成定局。與此同時，我國化工品需求仍將長期保持增長，我國基礎石油化工原料及高端化工品存在著自給能力不足的問題，相應化工原料產能亟待提升。因此我國石化行業產能整體呈現出供需結構性錯配的格局。
我國PX產能情況
“煉化一體，降油增化”成煉廠主流趨勢，推動煉化產業鏈持續延伸。《工業領域碳 達峰實施方案》中提出，到 2025 年,“減油增化”應取得積極進展，新建煉化一體化 項目成品油產量占原油加工量比例降至 40%以下。基于目前石化行業供需結構錯配的情況，降低成品油產能占比，增產基礎化工原料已成為行業轉型升級的共識 之一，條件齊備的中大型煉廠紛紛向“特色煉油+特色化工”的精細一體化模式發展。從各大民營煉化廠商的新增產能情況來看，成品油產能占比明顯下降。
基礎化工原料產能快速增長。2017-2021 年，隨著原料的多元化發展以及下游需求的穩定增長，各項化工原料產能均保持快速增長，據《中國石化市場預警報告 2022》 預測，未來幾年仍將保持較快的產能擴張速度：1）乙烯：2022-2026 年我國乙烯在建產能 2795 萬噸，預計到 2026 年全國乙烯年產能將達 6996 萬噸；2）丙烯：2023-2026 年我國丙烯計劃新建產能 2839 萬噸，預計到 2026 年全國丙烯年產能將達 8507 萬噸；3）PX：2023-2025 年我國 PX 計劃新建產能 1133 萬噸，預計到 2025 年全國 PX 年產能將達 4600 萬噸；4）純苯：預計到 2026 年全國純苯年產能將達 2790 萬噸。
（1）乙烯：下游產品應用廣泛，新材料消費快速增長。乙烯被稱為重要的化工原料之一，其產量是一個國家石油化工水平的標志。乙烯下游的 PE、PVC 等聚烯烴可以采用吹塑、擠出、注塑成型等加工方式加工成薄 膜、中空容器、管材型材等產品。從乙烯的下游消費結構來看，聚乙烯目前是乙 烯主要下游需求（占比 63.5%），近幾年新材料如茂金屬聚乙烯（mPE）、光伏 EVA、 POE、鋰電池薄膜以及高端 BOPET 薄膜在新能源等領域的需求放量，疊加技術突破帶來的國產替代空間，這些新材料在乙烯下游需求中的占比有所提升。從乙烯的生產工藝流程來看，可分為三類：煤制烯烴（CTO/MTO）、石腦油蒸汽裂解、其他（如乙烷裂解、重油催化熱裂解等），目前主要以石腦油裂解為主。
作為全球第一塑料需求國，我國每年 PE 需求量近 4000 萬噸，占全球 34%左右。2021 年我國乙烯當量進口依存度 37%，同時 PE 進口量依然逐年增長。未來五年，伴隨產業一體化發展，PE 進入產能擴張周期，帶動乙烯需求量大幅增加，開工率也有望持續提升。
2021年中國乙烯下游消費結構
原料用能移出能耗總量，煉化項目審批有所加快。2021 年 5 月國家發改委部署落實遏制“兩高”項目盲目發展，加快推動綠色低碳發展，導致多地化工項目審批 有所收緊。隨著工信部陸續出臺《“十四五”工業綠色發展規劃》、《“十四五”原 材料工業發展規劃》，工業領域“雙碳”目標實現路徑逐漸明晰，項目審批有法可 依。此外，2021 年中央經濟工作會議中提出“原料用能不納入能源消費總量控制”，石油和化工行業原料用能占到全國原料用能總量的 70%，將原料用能從能耗總量控制中移出，使行業內新增項目不再受“能源消耗總量”考核指標的限制，煉化行業項目投資仍保持平穩增長。
（2）丙烯：下游主要為聚丙烯，后疫情時代需求或持續改善。丙烯下游的聚丙烯主要用于糧食和化肥包裝、家電、日用品、農業薄膜等領域。此外，丙烯亦可用于ABS、聚碳酸酯、鋰電隔膜等新材料領域。2020 年國內丙烯 產量3704萬噸，當量消費量4825萬噸，當量進口依存度 23.2%。后疫情時代，經濟和消費復蘇將拉動丙烯消費抬升，需求或持續改善。
（3）PX：下游主要為 PTA，進口依存度仍有下降空間。芳烴方面，對二甲苯（PX）是合成塑料和纖維的重要化工原料，主要用于氧化合成對苯二甲酸（PTA），再通過和乙二醇發生聚合反應得到聚酯，被廣泛用于纖維 和樹脂的制備。我國聚酯纖維行業的迅猛發展帶動 PX 消費量上漲，全國 PX 需求量占比超過全球的一半。隨著石化行業降油增化趨勢的不斷推進，我國 PX 整體對外依存度呈現逐步下降趨勢。2021 年我國 PX 產量 2160 萬噸，進口依存度 38.16%，仍有較大下降空間。
我國PX產消量、開工率、進口依賴度情況
2.3、下游需求高景氣及政策利好推動各類新材料蓬勃發展
多重因素疊加影響，新材料需求快速增長。根據華經產業研究院，2020 年全球新材料市場規模達 2.9 萬億美元，2016-2020 年年均復合增長率達 8.8%，預計到 2026 年全球新材料市場規模將達到 6.4 萬億美元，2021-2026 年復合增長率達 14.1%。2021 年我國新材料產業總產值約 6.4 萬億元，2015-2021 年年均復合增長率為 21.4%，預計到 2026 年我國新材料產業總產值有望達到 12.3 萬億元，2021-2026 年年均復合增長率約為 14.0%，市場前景廣闊。
國家出臺政策強力推動新材料發展，我國新材料產業規模快速擴大。為了推動新材料行業快速發展，國家不斷制定相應政策以及發展規劃，其中，2021 年發布《“十四五”原材料工業發展規劃》提出，部署新材料創新發展工程，圍繞大飛機、航空發動機、集成電路、信息通信、生物產業和能源產業等重點應用領域，攻克相關新材料技術。
新材料下游市場應用廣泛，各大石油煉化企業加速新材料領域布局。新材料的下游市場應用廣泛，傳統行業如紡織機械、鋼鐵化工、家電行業等觸底反彈，新興行業如新能源、航空航天、生物醫藥、電子信息、醫療器械等快速崛起，新材料需求不斷激增。部分國家對關鍵技術和產品的出口不斷設立壁壘，我國新材料產業亟待在不同下游領域進行進口替代。目前三桶油和三大民營煉化企業均在新材料行業有所布局，六家公司布局領域有所交叉，但側重不同，例如，中石油聚焦于樹脂材料和光伏材料；中石化基本均有涉及，重點側重樹脂材料和光伏材料；而中海油則較為關注工程塑料；三家民營公司均在新能源材料和可降解塑料等領域有所布局，但恒力石化主要側重于鋰電隔膜與工程塑料，東方盛虹側重于光伏材料，榮盛石化則側重于光伏材料和樹脂材料。
全球新材料市場規模
2.4、石化裝備整體市場規模測算：2026年前年均市場規模千億以上
由于乙烯是石化產業鏈中除成品油外最為常見的石化產品，且新建煉化一體化項目中均部署了乙烯產能，故使用乙烯裝置市場空間對石化設備行業整體市場空間 進行倒推。乙烯裝置單價測算：根據卓然股份招股意向書，公司在盛虹煉化一體化項目 110 萬噸乙烯裝置及浙石化二期工程 3#140 萬噸乙烯裝置裂解爐項目中，乙烯裂解爐板塊中標份額均為 100%。上述項目中共含有 250 萬噸乙烯裝置，乙烯裂解爐訂單金額合計為 12.5 億元，平均每萬噸乙烯裝置對應裂解爐訂單為 12.5/250=0.05 億 元。據卓然股份招股意向書披露，乙烯裂解爐一般占整體乙烯裝置設備投資額的 1/4~1/3，取下限 25%，則每萬噸乙烯裝置對應投資額為 0.05/25%=0.2 億元。
乙烯裝置市場空間：據《中國石化市場預警報告 2022》預測，2022-2026 年五年間我國乙烯在建產能 2795 萬噸，平均每年新增產能約為 560 萬噸，對應每年乙烯裝置市場規模 560*0.2=112 億元。
石化裝備市場空間：由于石化行業屬于流程工業，除去乙烯、丙烯、對二甲苯等 產品外，還需配套上游的煉油產能以及下游化工產品產能，乙烯裝置通常只是煉化一體化項目建設中的一個環節。據榮盛石化公告，浙石化二期工程項目總投資 829.3 億元，以國家能源局《全球化趨勢明顯 國際石油裝備采購重心向中國轉移》 中石化設備投資額約占石化項目總投資額 40%的占比估算，浙石化二期工程設備購置費為 331.72 億元，其中乙烯產能約 140 萬噸/年，對應乙烯裝備投資額約為 140*0.2=28 億元，總設備投資額約為乙烯設備投資額的 331.72/28=12 倍。以浙石化二期項目乙烯投資倍數（總設備投資額/乙烯設備投資額）12 倍進行估算，預計 2022-2026 年，我國石化裝備年均市場規模達 12*112=1344 億元。
2017-2022H1卓然股份各產品收入占比
3、重點企業分析
3.1、卓然股份：受益于煉化領域資本開支擴張，設備+工藝雙輪驅動
卓然股份是國內大型煉化設備模塊化、集成化制造提供商。公司成立于 2002 年，深耕行業 20 余年，實現了從煉化設備核心部件供貨發展到設備模塊化供貨，再發展到整爐供貨及裝置集成工程模式的升級。目前公司專業為石油化工、煉油、天然氣化工等領域的客戶提供設計、制造、安裝和服務一體化的解決方案，已形成集研發設計、產品開發、生產制造、智能運維、工程總包于一體的全流程服務體系，完成了“煉化一體化”全覆蓋，可實現相關煉油化工專用設備的“一站式”工廠化生產。
石化專用設備是公司最主要的收入、利潤來源。公司主要產品和服務可以分為石化專用設備、煉油專用設備、工程總包服務和其他產品及服務。石化專用設備包括乙烯裂解爐和轉化爐，其中乙烯裂解爐投資大、工藝技術壁壘高，是乙烯裝置中的核心工藝設備，也是公司核心產品。煉油專用設備包括煉油加熱爐和余熱鍋， 其他產品及服務包括壓力容器及相關配套產品和服務。近年來石化專用設備營收占比不斷提升，煉油專用設備營收占比降低，2021 年公司石化專用設備和煉油專用設備營收占比達 80.65%，工程總包服務占比 12.05%，其他產品及服務占比 7.30%。
2017-2022 年公司營收、歸母凈利潤復合增速分別約為 33.6%、32.7%。根據公司的業績快報，2022 年公司實現營業收入 29.3 億元，同比減少 25.0%，歸母凈利潤 1.8 億元，同比減少 42.8%。2017-2022 年公司營收、歸母凈利潤年復合增速分別 為 33.6%、32.7%，成長性較為突出。2017-2021 年公司營收、歸母凈利潤不斷增長主要系近年來我國煉化設備制造行業市場規模不斷擴大，同時國內煉油化工設備進口依賴度下降，而公司豐富的項目經驗及較強的項目管理能力使其產品和服務在國內市場有著具較強的競爭力。2022 年公司業績有所下滑主要系 2022 年全年受到新冠疫情反復的不利因素影響，項目施工進度受到制約，項目驗收滯后。
公司乙烯裂解爐市占率超過 40%，居于行業領先水平。根據中國石化市場預警報告（2021），2020 年乙烯總產能增量為 572 萬噸，其中石腦油裂解制乙烯產能約 430 萬噸，對應乙烯裂解爐裝置數量為 34 臺，而公司供應臺數為 15 臺，則按照裝備臺數計算，公司 2020 年乙烯裂解爐市占率為 44.1%。
2017-2022年卓然股份營收及同比增速
ADHO 工藝打破國外丙烷脫氫技術壟斷。中國石油大學（華東）重質油國家重點實驗室李春義教授課題組于 2008 年開始開發 ADHO 工藝，成功開發出無毒無腐蝕性的非貴金屬氧化物催化劑，并為之配套開發了高效循環流化床反應器，成功實現脫氫反應、催化劑燒焦再生連續進行，填補了國內空白。李春義教授聯合多位業內專家于 2018 年 3 月創立博頌化工，公司于 2020 年 4 月以 8000 萬元收購其 100%股權。2020 年公司中標遠東科技 15 萬噸/年丙烷脫氫（ADHO）裝置項目的 EPC 總承包服務，合同總金額 7 億元（含稅），是公司 ADHO 項目的首次市場化應用，項目已于 2022 年 6 月底開車投產，運行情況良好。
股權激勵計劃出臺、實際控制人認購定增彰顯公司中長期發展信心。2022年2月，公司發布 2022 年限制性股票激勵計劃，以 16.59 元/股的價格向 37 人授予 608 萬股限制性股票，優化公司激勵機制。2022 年 11 月，公司發布 2022 年定增預案，公司共同實際控制人張錦紅、張新宇擬以 13.57 元/股的價格認購公司 3040 萬股股份，募集不超過 4.13 億元全部用以補充流動資金，發行完成后，共同實際控制人持股比例由 30.14%增加至 39.25%。
3.2、錫裝股份：聚焦非標金屬壓力容器，下游景氣打開成長空間
錫裝股份是國內非標金屬壓力容器領域的優勢企業。無錫化工裝備股份有限公司成立于 1984 年，2014 年 10 月完成股份制改革，是以金屬壓力容器的研發、設計、制造、銷售及相關技術服務為主營業務的優勢企業。公司主要產品為金屬壓力容器，形成了以換熱壓力容器、反應壓力容器、儲存壓力容器、分離壓力容器和海洋油氣裝置模塊為主的非標壓力容器產品系列。換熱壓力容器是公司營收主要來源，2021 年公司營收分產品構成中，換熱壓力容器營收 8.73 億元，占比為 86.22%，儲存壓力容器、反應壓力容器、分離壓力容器營收占比分別為 4.92%、4.70%、2.52%。
公司營收增速穩健，2017-2021 年歸母凈利潤復合增長 48.16%。2021 年公司實現營收 10.13 億元，同比增長 21.24%，2017-2021 年營業收入復合增速為 24.71%。2021 年公司實現歸母凈利潤 2.29 億元，同比增長 18.75%，2017~2021 年歸母凈利潤復合增速為 48.16%。技術+資質競爭優勢顯著，深度受益下游行業景氣向上。據 Frost & Sullivan 預測，我國壓力設備行業市場規模從 2014 年的 1242 億元增長至 2024 年的 3100 億元，年均復合增速為 9.58%。公司是行業內極少數擁有比較齊全的國內外產品資質認證的企業之一，并積極參與行業標準制定，不斷拓寬技術護城河。
2017-2021年錫裝股份按產品劃分的營收占比（%）
布局新興應用領域，加速拓展清潔能源業務。當前煉化企業資本開支上行帶來壓力容器需求，核電正進入加速建設階段，氫能試點城市政策帶來未來幾年發展新機遇，能源安全政策背景下海洋油氣資源重要性提升，壓力設備下游各類新應用場景出現帶來行業成長性。公司堅持自主研發，正在推進氫能、光伏、海工領域多項在研項目。同時，公司不斷拓寬新興應用領域下游客戶，將市場延伸至船舶及海洋工程、核電、氫能、太陽能等新興領域，獲得了境內外眾多大型能源化工集團的認可，現已是中國核電、中船重工、法馬通等眾多大型企業的合格供應商。
高通量換熱器實現國產替代，毛利率較高，未來滲透率提升空間較大。高通量換熱器是用于強化沸騰傳熱的高效換熱器，能實現低溫差下的高效傳熱，有利于提高能源利用率，減少廢熱排放。公司生產的燒結型高通量換熱器填補了國內空白，近年來在中石化、中石油和中海油等大型能源企業得到了成功應用。2019~2021 年， 高通量換熱器收入快速增長，分別為 1.89 億元、2.96 億元和 2.88 億元。此外，高通量設備技術要求高，毛利率水平高于普通換熱壓力容器，顯著提高了公司整體毛利率。2019-2021 年公司境內銷售毛利率分別為 36.05%、37.65%、35.32%，若剔除高通量項目，2019-2021 年內銷主營業務毛利率分別為 31.07%、28.55%和 29.07%。展望未來，高通量換熱器滲透率提升將進一步為公司帶來成長性和盈利能力的提升。
產能擴張打破增長瓶頸，產品結構進一步優化。2021 年公司產能利用率及產銷率均超過 100%，下游需求旺盛，產能擴充勢在必行。公司現有年產能約 17000 噸，募集資金主要投向年產 12000 噸高效換熱器生產建設項目，項目建設完成后公司總產能將達到近 30000 萬噸/年。同時，新增的 12000 噸產能中有約 7000 噸產能 為高通量換熱器產能，將進一步推進公司產品結構優化，帶動產品競爭力及毛利率提升。
3.3、川儀股份：自動化儀表龍頭，積極開拓新興市場，穩步擴產適應需求
川儀股份是國內歷史積淀深厚的自動化儀表龍頭企業。川儀股份成立于 1999 年 11 月，前身是 1965 年從上海、江蘇、遼寧等地內遷重慶的四川儀表總廠，是上世 紀六十年代國家重點布局的三大儀器儀表制造基地之一。公司作為國內工業自動 控制系統裝置制造業的龍頭，是國內極少數綜合型自動化儀表及控制裝置研發制 造企業。公司業務包含工業自動化儀表及裝置、復合材料、電子器件、進出口業務，其 2021年工業自動化儀表及裝置營收占比達 85.4%。公司自動化儀表及裝置產品包含智 能執行機構、智能變送器、智能調節閥、智能流量儀表、物位儀表、溫度儀表、控制設備及裝置、分析儀器等單項產品和系統集成及總包服務。2021 年工業自動化儀表及裝置在公司營收中的占比為 85.40%，復合材料、電子器件和進出口業務在營收中的占比分別為 11.20%、2.47%和 0.46%。
2021年川儀股份主營業務收入結構
2018-2022 年公司營收、扣非歸母凈利潤復合增速分別約為 15.6%、40.2%，成長性突出。根據公司的業績快報，2022 年公司營業收入63.5億元，同比增長 15.74%， 歸母凈利潤 5.41 億元，同比增長 0.43%，扣非歸母凈利潤4.96億元，同比增長 26.28%。2018-2022 年，公司營收、扣非歸母凈利潤年復合增速分別為 15.6%、40.2%，成長性較為突出。
重點應用領域優化布局，不斷開拓石化化工、新能源等新市場。2017 年以前，公司下游主要以冶金、輕工建材等行業為主。隨著產品競爭力的提升，公司不斷加 大對石化化工領域的開拓。2018 年以來，隨著民營大煉化產能的持續擴張，公司在石化化工領域營收占比逐步提升。2021 年以來，受益于新能源汽車和儲能產業的快速發展，鋰電原材料、氫能產業迎來高速成長期。公司積極挖掘鋰電原材料市場增量，承接四川卓勤年產 20 億平方米基膜和涂覆一體化項目等，在鋰電隔膜領域增添新業績；控制系統、智能調節閥、智能執行機構、智能流量儀表、智能變送器、熱電阻等中標青海泰豐年產 16 萬噸高能密度鋰電材料智能制造基地項目、云南裕能年產 40 萬噸磷酸鐵和 40 萬噸磷酸鐵鋰項目，打開了新能源相關市場空間。
緊跟市場需求穩步擴產。2018-2021 年，公司主要產品的產能穩步擴張，其中智能調節閥、溫度儀表、智能變送器的產能提升幅度較大。智能調節閥產能由 2018 年 7 萬臺提升至 2021 年 12 萬臺；智能變送器產能由 2018 年 20 萬臺提升至 2021 年 30.2 萬臺；溫度儀表產能由 2018 年 14 萬支提升至 2021 年 27 萬支。此外，公司占地 100 余畝的儀器儀表基地（蔡家）三期項目旨在促進智能調節閥、電加熱器技術升級和產能提升，預計 2023 年底前完成工程建設。
實施股權激勵優化激勵機制。2022 年 12 月，公司實施第一期股權激勵計劃，向共 559 人授予 391.25 萬股公司股票，授予價格 10.66 元/股，優化公司激勵機制。
2017-2021年紐威股份各產品毛利占比
3.4、紐威股份：國內工業閥門龍頭，產品結構不斷優化
紐威股份為國內綜合實力領先的工業閥門生產供應商。紐威股份成立于 2002 年， 能夠為客戶提供全套工業閥門解決方案，產品品種覆蓋閘閥、截止閥、止回閥、 球閥、蝶閥、調節閥、API6A 閥、水下閥、安全閥和核電閥等十大系列，規格型號達 5000 多種。公司主營業務為設計制造工業閥門及管線控制設備，自推式采油機械及零件，銷售自產產品并提供相關售后服務，受托加工閥門系列產品及零件。2021 年公司營收分產品構成中，閥門營業收入為 36.95 億元，占比達 93.28%，零 件營業收入為 1.28 億元，占比 3.23%，鍛件營業收入為 1.08 億元，占比 2.72%。
公司近年來營收、歸母凈利潤穩定增長。2021 年，紐威股份實現營收 39.6 億元， 歸母凈利潤 3.8 億元，2017-2021 年營收復合增速 13.4%，歸母凈利潤復合增速 16.0%。2022 年前三季度公司營收 29.5 億元，同比增長 1.8%，歸母凈利潤 3.5 億元，同比增長 20.2%。中高端閥門產品銷量占比不斷提升，推動公司盈利能力增強。根據公司公開發行可轉債申請文件反饋意見的回復，2020 年止回閥、蝶閥、鍛鋼閥、安全閥的毛利 率分別為 41.5%、43.4%、46.1%、42.0%。近年來止回閥、蝶閥、鍛鋼閥、安全閥 等中高端閥門的銷量占比不斷提升，這四類閥門的銷量占比從 2017 年的 33.9%提升至 2021 年的 48.0%，推動公司整體盈利能力增強。
公司產品下游覆蓋行業全面，具有穩定增長前景。根據前瞻產業研究院數據，閥門制造業下游市場主要集中在油氣、能源、煉化和化工四大領域，合計占比約為 55%。公司閥門覆蓋較多下游細分行業，傳統產品較多應用于石油化工、油氣管線等石油天然氣相關行業，近年來隨著公司不斷擴大中高端閥門，特別是適應于特殊應用領域閥種業務，公司產品下游應用領域亦不斷向核電、海工、造船、環保工程等方面進行了拓展。公司在石油化工方面曾完成恒力石化2000萬噸/年煉油、150 萬噸/年乙烯、250 萬噸/年 PTA 項目、浙江石化 4000 萬噸煉化一體化項目、 煙臺萬華化學 MDI 一體化及大乙烯項目、殼牌 PUGET SOUND 項目、Exxonmobil Baytown Plant 以及 KNPC CFP 項目等。
LNG 產能釋放在即，海運貿易繁榮帶動特種閥門需求上升。由于其燃燒過程中污染物排放量少的特質，天然氣成為了全球能源結構低碳化轉型中的重要過渡性能源。而受國際局勢影響，歐洲地區天然氣貿易路線發生改變，產生了大量 LNG 再氣化接收站和 LNG 運輸船需求。由于 LNG 具有易燃易爆特性，且工作溫度低至零下 163 攝氏度以下，LNG 運輸船及接收站中使用的特種閥門需具有較強的保冷、 防漏、防裂、防升壓等性能。公司在中高端特種閥門產品領域具有深厚技術積累，伴隨著下游 LNG 特種閥門需求的快速起量，公司業績有望持續增長。
2017-2020年紐威股份各類閥門毛利率
3.5、中密控股：國內機械密封行業龍頭，核電業務進入發展快車道
中密控股是國內機械密封行業龍頭企業，在石油化工、煤化工、油氣運輸、核電等領域具有較明顯的領先優勢。中密控股股份有限公司的前身是四川省機械研究設計院密封技術研究所，成立于 1978 年 7 月，是中國最早開展密封技術研究的單位之一。公司的主要產品包括機械密封、干氣密封、密封輔助（控制）系統、橡塑密封、特種閥門等，并且能為客戶量身定制機械密封整體解決方案。2021 年公司營收分產品構成中，機械密封營業收入 3.56 億，占比 31.48%，干氣密封及系統營業收入 2.57 億，占比 22.69%，橡塑密封營業收入 1.21 億，占比 10.68%，機械密封輔助系統營業收入 1.40 億，占比 12.35%。
2017-2021 年公司營收年復合增長率為 22.91%，歸母凈利潤年復合增長率為 24.40%。2021 年，中密控股實現營收 11.32 億元，歸母凈利潤 2.87 億元，2017- 2021 年營收復合增速 22.91%，歸母凈利潤復合增速 24.40%。2022 年前三季度公司營收 9.05 億元，同比增長 5.66%，歸母凈利潤 2.39 億元，同比增長 11.99%。
公司盈利能力突出且穩定，2017-2022Q3 銷售毛利率維持在 50%左右。公司長期保持出色且穩定的盈利能力，2017-2022Q3 公司銷售毛利率、凈利率分別保持在 48%、22%以上。2022Q3 銷售毛利率提升至 51.90%，得益于石油化工領域的高毛利率干氣密封產品收入占比提升，低毛利率的機械密封輔助系統收入占比明顯下降。此外，隨著壓縮機累計投產數量不斷增長，高毛利率的干氣密封修復業務增長也會帶來毛利率提升。
核主泵密封打破國外廠家壟斷，核電業務發展駛入“快車道”。2021 年 7 月，公司與中廣核工程有限公司、沈陽鼓風機集團股份有限公司、合肥通用機械研究院 有限公司聯合研制的“百萬千瓦級核電站反應堆冷卻劑泵流體動壓軸封組件樣機 研制”項目順利通過科學技術成果鑒定，經過十幾年的努力，公司完成了核主泵靜壓軸封、動壓軸封的研發和鑒定工作，成功打破國外廠家壟斷。根據中密控股 2023 年 3 月 2 日公告的投資者關系活動記錄表，核電市場存量業務占比遠大于增量市場，而核主泵密封占整個核電站密封價值量的50%左右，核主泵密封的存量市場將成為公司的目標市場。2022 年，公司取得多個核電站的核主泵密封國產化訂單并實現實際應用，隨機組順利投入商業運行。目前公司核電業務的發展已經進入了“快車道”，未來數年將成為公司利潤增長的有力支撐。
2017-2021年華榮股份各產品毛利占比
3.6、華榮股份：國內防爆電器龍頭，新興領域需求釋放
華榮股份是國內領先的防爆電器、專業照明設備供應商。公司始創于 1987 年，主營廠用防爆業務，經過 30 多年的發展，已經成為國內領先的防爆電器、專業照明設備供應商，產品鏈不斷拓展、延伸，公司從設計、制造、檢測、裝配、服務全 流程提供一站式服務。公司產品類別齊全、規格型號眾多，小到防爆接線盒、防爆開關，大到防爆風機、正壓防爆分析屋，各類防爆電器、專業照明產品共 50 多個大類，300 余種不同系列，千余種不同型號規格全面滿足用戶需求。
防爆電器業務為公司主要收入、利潤來源。分產品看，2021 年廠用防爆電器、礦用防爆電器、專業照明設備、新能源 EPC 業務的營收占比分別為 53.3%、7.0%、10.7%、23.0%，毛利占比分別為 68.8%、4.8%、15.9%、5.4%，防爆電器合計營收占比達 60.3%，合計毛利占比達 73.6%。
近年來公司營收穩定增長，歸母凈利潤維持較快增速。2021 年，華榮股份實現營收 30.3 億元，歸母凈利潤 3.8 億元，2017-2021 年營收復合增速 19.6%，歸母凈利潤復合增速 31.9%。2022 年前三季度公司營收 23.9 億元，同比增長 14.6%，歸母凈利潤 2.8 億元，同比減少 5.2%，扣非后歸母凈利潤 3.0 億元，同比增長 22.14%。2022 年前三季度業績有所下滑主要系專業照明產品受到影響：1）新廠房和設備折舊增加；2）板塊受疫情影響較大，下游軌道交通招標未恢復，同時國家電網招標延后。兩方面因素疊加，導致專業照明產品前三季度營收 1.5 億元，同比下降 26%，凈利潤 180 萬元，同比減少 92.1%。
2017-2021Q3 華榮股份歸母凈利潤及增速
公司主要產品立足于傳統石油化工領域。公司廠用防爆電器業務傳統應用領域 要為石油、化工、天然氣領域，新興領域包括食品加工、核電、粉塵防爆等多個領域。根據華榮股份 2022 年 11 月 9 日公告的投資者關系活動記錄表，目前公司廠用防爆電器在傳統領域與新興領域的收入比例約為 6:4，在傳統業務中，約 70-80%是存量業務，20-30%新增項目。由于防爆電器的更換周期為 3-5 年，存量業務將持續帶來更換需求。
新興領域拓展打開防爆電器市場空間，華榮股份廠用防爆市占率全球第三，國內第一。近年來如白酒、新能源、輕工業、國防軍工、船舶海洋工程等領域對防爆電器的需求日益增多，防爆電器市場規模持續增長，據華經產業研究院數據，2021 年我國防爆電器市場規模為 85 億元，預計到 2025 年我國防爆電器市場規模增長 至 124 億元。根據華榮股份 2022 年 11 月 9 日公告的投資者關系活動記錄表，從全球競爭格局看，目前廠用防爆電器全球第一、第二名分別為 Eaton、Emerson， 市占率分別為 20%、12%，公司全球市占率約 8%，排名第三。從國內競爭格局看，公司在規模以上（銷售額超 5000 萬元）防爆企業中市占率超 30%。估計公司在行業內整體占率 20-30%，排名國內第一。
3.7、博實股份：國內智能制造設備供應商龍頭，裝備+服務雙輪驅動
博實股份是領先的智能制造裝備及服務供應商。公司創立于 1997 年，經過 20 余年持續的發展，目前專業從事智能制造裝備、聚焦于工業廢酸回收再利用領域的節能環保工藝與裝備的研發、生產、銷售，并圍繞系列產品提供系統解決方案和相關增值服務。公司的技術、智能裝備產品在國內行業應用領域處于領先優勢地位，能夠為客戶提供單機設備、成套裝備、智能制造整體解決方案以及持續的智能裝備升級改造服務。
智能制造裝備是公司主要收入來源，石化、化工行業營收占比較高。2020 年以前公司主營業務下游分為石化、化工及其他行業，石化、化工行業的營收占比超過 70%。2020 年公司將營收構成進行重新分類，主要產品及服務分為智能制造裝備、工業服務、環保工藝與裝備三大類，其中智能制造裝備和工業服務是推動公司近 年業績持續增長的雙引擎。2022H1 分業務來看，智能制造裝備、工業服務、環保工藝與裝備的營收占比分別為 67.5%、29.3%、3.2%。2022H1 分產品來看，固體物料后處理智能制造裝備、運營售后類工業服務、機器人及其它智能成套裝備、合成橡膠后處理成套設備、補充類工業服務及其它、環保工藝及裝備、智能物流與倉儲系統的營收占比分別為 47.6%、24.8%、12.2%、6.6%、4.6%、3.2%、1.1%。
2022H1 博實股份產品收入占比
近年來公司營收、歸母凈利潤持續增長。2021 年，博實股份實現營收 21.1 億元， 歸母凈利潤 4.9 億元，2017-2021 年營收復合增速 28.0%，歸母凈利潤復合增速 39.5%。2022 年前三季度公司營收17.3億元，同比增長 3.9%，歸母凈利潤 4.3 億元，同比增長 1.4%。
點→線→面縱向擴展提升公司競爭力。公司進入新行業、新領域，通常以關鍵單機設備（“點”）切入，但單機產品銷售不可避免面臨較大競爭，市場空間較小，項目潛在合同額有限；在突破性解決行業痛點后，快速組成自動化生產線（“線”），這個階段競爭環境改善，競爭壓力減小，市場空間增大，潛在合同額有效放大；隨著技術的積累和對行業理解的深入，進而完成智能制造整體解決方案（“面”），助力用戶向數字化、智能化工廠升級，整體解決方案的競爭對手有限，競爭力強，市場空間及潛在合同額有望成倍放大。這種由“點→線→面”的技術進步進程，有助于公司集中資源，降低技術開發風險，打開行業成長的天花板，全面提升公司 的核心競爭力。
可轉債成功發行確保產能充足。2022 年 11 月可轉債成功發行，共募集資金 4.5 億 元，其中 1.6 億元用于機器人及智能工廠產業化生產項目，建設周期為 2 年；9000 萬元用于礦熱爐冶煉作業機器人及其智能工廠研發示范項目，建設周期為 3 年。兩個項目建成后將緩解公司工業爐前機器人的產能壓力。
